On regardera successivement le marché monétaire et l'impact économique (conjoncturel et structurel des variables monétaires).

A / MONNAIE ET MARCHÉ MONÉTAIRE

1. La création monétaire
Dans l'ensemble de l'économie existent simultanément des prêteurs primaires (ou agents à surplus) et des emprunteurs primaires (ou agents à déficit). Les uns et les autres sont mis en relation, soit directement par le marché financier, soit par l'intermédiaire des banques : on voit apparaitre la célèbre distinction, due à John Hicks, entre les économies d'endettement et les économies de crédit.
Dans tous les cas, le rôle du système bancaire est double : faciliter les transferts de capitaux des prêteurs vers les emprunteurs (rôle de « transformation ») et créer de la monnaie.
Les occasions de création monétaire peuvent alors se ramener à quatre : les avances de la Banque centrale au Trésor, le réescompte par la Banque centrale des effets commerciaux présentés par les banques, l'émission de monnaie nationale en échange de deses étrangères cédées par les exportateurs ou les arbitragistes, enfin - et surtout - l'émission de monnaie par les banques commerciales elles-mêmes.

2. Le marché monétaire : masse et taux

La notion de monnaie peut se définir par référence à l'usage qui en est attendu : permettre des règlements grace à des liquidités et procurer la conservation d'un pouvoir d'achat. Or, la notion de liquidité ne peut être définie avec rigueur que moyennant de multiples conventions qui se réfèrent inélement aux structures institutionnelles et aux habitudes sociologiques du pays considéré.
Cette ambiguïté se reflète dans la multiplicité des définitions de la masse monétaire : M", M1, M2, M3, M4.
Pendant longtemps, ces définitions correspondaient approximativement à la réalité et ont suffi. Il n'en va plus ainsi, du fait de l'apparition de nouveaux instruments financiers et de nouvelles opérations financières, sur lesquelles on reendra plus loin2.
Le prix de la monnaie est constitué par le taux d'intérêt. Autant d'éléments constitutifs de la monnaie, autant de taux d'intérêt (notamment suivant le terme et la sécurité). Mais lorsque les éléments peuvent librement s'échanger les uns contre les autres sur un marché fluide et transparent, les divers taux forment un ensemble structuré. Or, l'évolution des dernières décennies a consisté à faire disparaitre les cloisonnements entre les différents timents et à aboutir à l'existence d'un unique marché monétaro-financier (limité d'abord à chaque pays indiduellement, puis couvrant progressivement plusieurs pays entre lesquels s'organise la libre circulation des capitaux).

3. Les diverses modalités d'intervention publique sur le marché monétaire
Les banques ont deux actités : émettre de la monnaie en ouvrant à leurs clients des crédits et remanier constamment leur portefeuille, en arbitrant entre les divers types de créance pour bénéficier des écarts entre le rendement de chacun.
Si nous laissons de côté les avances au Trésor (que nous avons déjà rencontrées en parlant de la politique budgétaire) et l'influence des mouvements de deses, il reste deux grandes familles de moyens pour agir sur le montant des crédits à l'économie :
- des moyens indirects, par la fixation de taux sur le marché monétaire (taux de réescompte) ou l'action sur l'offre de liquidité (politique d'open-market) ;
- des moyens directs, soit par la fixation de règles imposées aux banques en ce qui concerne le montant et les formes que doivent respecter leurs réserves, soit à l'extrême par la fixation de normes quantitatives à l'ouverture de crédits.
On a ainsi quatre instruments essentiels d'intervention : la politique de réescompte, la politique d'open-market, la politique des réserves obligatoires, le contrôle quantitatif du crédit.

B / L'IMPACT ÉCONOMIQUE DES VARIABLES MONÉTAIRES

Nous examinerons rapidement le cas de l'économie fermée, puis celui, plus intéressant, de l'économie ouverte.

1. Impact monétaire en économie fermée
On peut regarder successivement l'impact conjoncturel et structurel
La politique monétaire provoquant, directement ou indirectement, une modification de taux d'intérêt ne peut manquer d'avoir des effets sur la structure de l'appareil productif.
A la modération de la croissance de la masse monétaire est généralement associée une hausse du taux d'intérêt qui va exercer un impact dépressif sur l'investissement (contraction des ressources disponible pour le financement d'emprunts, relèvement du seuil exigé pour la renilité escomptée des investissements, détérioration des anticipations).
Par contre, les politiques de stimulation par un desserrement monétaire, se traduisant par une baisse du taux d'intérêt, peuvent exercer un effet positif sur l'investissement et donc contribuent à préparer le futur.
Mais, plus généralement, d'importantes fluctuations conjoncturelles du taux d'intérêt ne sont pas favorables à un fonctionnement efficace à moyen terme de l'économie.

2. L'impact des instruments monétaires en économie ouverte

Par rapport au cas précédent, une économie ouverte sur l'extérieur présente deux différences decisives :
- l'apparition d'une troisième contrepartie pour la création monétaire (l'achat de deses par la Banque centrale) introduit, pour les agents économiques, une possibilité de contourner les limitations imposées par la Banque centrale ;
- l'insertion dans un marché financier international, avec possibilité de mouvements de capitaux de ou vers l'extérieur, met le taux d'inté-rêt national sous l'influence du taux d'intérêt extérieur.»
En même temps, apparaissent une contrainte supplémentaire, l'équilibre de la balance des paiements, et une variable supplémentaire, le taux de change. Sur la seule base du nombre des équations et des variables, on pourrait a priori penser que la marge de jeu de la politique monétaire est inchangée : en fait, il n'en est rien, à cause de la forme de certaines équations.
Pratiquement, deux options de base sont ouvertes qui vont avoir une influence décisive :

- le système de change adopté, fixe ou flottant ;

- l'ampleur de l'insertion dans le marché mondial des capitaux : totale liberté de mouvement des capitaux avec l'extérieur ou au contraire limitation plus ou moins poussée de ceux-ci (contrôle des changes).
Quatre cas seraient donc a priori à examiner. On se limitera aux deux qui correspondent à la réalité actuelle.
a) Change fixe, totale liberté des mouvements de capitaux
Aux relations de l'économie fermée s'ajoute celle relative à la balance des paiements, ainsi, éventuellement, qu'une relation entre la masse monétaire et la variation du stock de deses (dA génère automatiquement une variation dM, que l'autorité monétaire peut chercher ou non à neutraliser)3.
Cinq relations existent entre les cinq variables endogènes y, p, M, r, dA, le système est apparemment déterminé. Mais pour en être sûr, il reste à regarder la pente des courbes.
Or, si le marché des capitaux est totalement fluide, il ne peut y avoir équilibre que si le taux d'intérêt national est égal au taux d'intérêt extérieur (ou s'en ésectiune d'une quantité exogène liée aux anticipations sur les différences d'inflation entre les deux pays et reflétant donc les différences d'appréciation du marché international sur la « force » ée des deux monnaies). Apparait donc une relation supplémentaire : r = rext et le système est surdéterminé, ce qui signifie qu'une des variables exogènes est endogénéisée : ce ne peut être que M, puisque nous nous imposons d'être en change fixe.
Nous arrivons ici au résultat fondamental : pour un pays donné, il y a incompatibilité entre change fixe, totale liberté des mouvements de capitaux et autonomie de la politique monétaire*.
Il s'agit là d'un résultat très contraignant. Aussi, dans la pratique, peut-on essayer d'éluder, ou d'atténuer cette contrainte en abandonnant soit la parfaite libéralisation des mouvements de capitaux (moyen longtemps pratiqué, mais de plus en plus abandonné actuellement), soit le système des changes fixes.
b) Change flottant, totale liberté des mouvements de capitaux
Le mécanisme d'ajustement est alors le taux de change : chaque pays retrouve en principe l'autonomie de sa propre politique monétaire (fixation exogène du couple M, r) et sur le marché des changes se détermine une valeur de 6 permettant d'éter des flux massifs et ininterrompus de capitaux dans un seul sens.
La procédure a été largement utilisée après le début du désordre monétaire mondial, aux alentours de 1970, mais ne constitue pas la panacée que certains y recherchaient (cf. chap. 8).